技术正在重塑资本流动和货币主导地位；数据完整性对于金融稳定至关重要

技术即将撼动国际货币金融体系。这一过程如何实现，取决于技术是由公共部门塑造而成，还是由私人部门率先制定标准。监管、国际合作以及新技术对网络风险的抵御能力也将发挥作用。对资本流动的影响很难评估，但其可能对财政账户、地缘经济割裂、汇率波动性和主要货币的国际化产生惊人的巨大影响。

稳定币是最重要的创新之一，随着美国引入旨在促进其采用并巩固美元作为主要国际货币地位的法律框架，稳定币的受欢迎程度正日益上升。代币化也发挥了作用。代币化是指在可编程平台上记录对存在于传统账簿上的资产或原生资产（即仅以数字方式发行）的请求权的过程；在该平台上，这些资产可以转移（Agur等人，2025年）。

如果许多私人和官方行为体使用同一平台，那么这些新技术可以带来新的功能（如可编程性），增加可行政策选项，并实现资本跨境、跨类别流动方式的深度统一。但其也可能威胁到政府收入，并将我们带回到19世纪私人货币发行人争夺铸币税的世界，这将使国际金融体系支离破碎并破坏其稳定。

稳定币的影响

私人部门发行的稳定币将传统金融体系和加密生态系统连接到了一起。稳定币承诺其相对于法定货币具有稳定的价值，这主要是通过持有美国国债等流动性资产实现的；此外，它们是在区块链上运作的。它们与货币市场基金和“狭义银行”（也称为100%准备金银行）拥有一些共同的特征，不过到目前为止，它们通常不提供利息。几乎所有稳定币都与美元挂钩，但大多数交易都发生在美国境外。稳定币往往被用作加密资产的入口和出口，在这种情况下，它们很可能是开展投机性投资的工具。但稳定币也正日益成为一种跨境支付工具。在国内金融体系薄弱或使用成本高昂的情况下，或者当国际金融交易因资本管制或外部制裁而受到监管时，稳定币变得非常有用。

在稳定币、尤其是与美元挂钩的稳定币成为重要的全球支付工具的世界中，我们必须做好应对重大后果的准备。不利的一面包括：美元化及其副作用，金融稳定风险，潜在的银行体系空心化，货币竞争和不稳定，洗钱问题，财政基础被侵蚀，铸币税私有化，以及激烈的游说活动。积极的一面则包括：跨境支付可能变得更加廉价、便捷，这对于侨汇而言尤其重要。对于治理不善国家的民众而言，他们将获得一种比本国货币更稳定、更便捷的支付手段和价值储存手段。谁获得支付数据，以及在实施制裁方面美国的主导地位，也将受到影响。显然，这些可能性值得更多讨论。

资本流动和中介活动

美元稳定币继承了其母币（最重要的国际货币）的一些特征。这些稳定币与占据主导地位的记账单位挂钩，可以因美元生态系统的网络外部性及其信誉而受益，所以有可能成为全球的重要交换媒介，促进交易和汇款。通过取代代理行体系和SWIFT等指令传递系统，它们可以加快跨境交易的速度并降低成本，从而提高效率。但这种成本下降的部分原因可能是客户身份识别和反洗钱合规性的缺失——也就是说，监管没有跟上。稳定币当然也是规避制裁和从事非法交易的一种诱人方式。与比特币和以太币相比（它们正是被用于这些目的），稳定币更加稳定（Graf von Luckner、Reinhart和Rogoff，2023年；Graf von Luckner、Koepke和Sgherri，2024年）。因此，无支持的加密资产和稳定币可能助长与非法或受制裁活动相关的资金的转移，并严重侵蚀许多国家的税基。加密货币用户很可能会在某些辖区（离岸甚至是在岸辖区）找到通往传统金融体系的出口。

如果美元稳定币的使用在全球范围内大幅增加，则其可能会因为存款竞争而造成银行业的空心化。如果银行自己发行稳定币，则可能会抑制贷款并增加资产负债表资产端美国国债的持有量（假设其为支持稳定币的主要资产），这种情况类似于狭义银行业务。其对系统性风险会产生何种影响，一些行为体会否对稳定币提供支持，以及与之相伴的挤兑风险，都值得仔细研究。此外，我们也应记住全球范围内美元化的典型成本：它可以改变货币政策的传导渠道，损害宏观经济的稳定。

铸币税的私有化

对于包括欧洲在内的世界其他地区来说，广泛采用美元稳定币进行支付，相当于全球行为体将铸币税私有化。与逃税相关的资金流动将变得更加容易，这可能使财政账户受到影响。在资产端，稳定币的资产支持意味着国际上对与美元挂钩稳定币的采用将增加，这可能会降低对非美国政府债券的需求，增加对美国国债的需求。其影响程度将取决于美元支持的加密资产与当地货币和美元的货币市场基金以及存款之间的替代模式。正如IMF的2025年7月《对外部门报告》第二章所示，泰达币和USDC持有的美国国债总量已经超过了沙特阿拉伯的持有量。因此，通过增加对美国国债的需求和美国对外安全负债的存量，美元稳定币可以巩固美国“世界银行家”的资产负债表，并帮助稳定美国的财政赤字和对外逆差。这些稳定币可以构成一个数字支柱，增强美元“嚣张的特权”。

考虑到巨大的网络外部性，美元稳定币流动的增长（其导致全球铸币税的私有化）所导致的另一个后果是少数公司和个人可能会积累大量的财富。从政治经济学的角度来看，这将使得主张放松管制的游说活动增加，加剧国际资本流动的不透明程度。这一结果将损害国际货币体系的公共品属性。不幸的是，国际组织和各国当局关于加密资本流动的数据收集工作仍处于起步阶段。IMF最近的研究中，有两项重要成果描述了上述挑战（Reuter，2025年；Cardozo等人，2024年）。加密货币的出现可能威胁核心宏观经济政策以及国内和全球公共品的融资和提供，因此，衡量加密货币的流动、使用和全球监管应该成为一项政策优先项。

代币化和一体化

代币化可以将指令传递、对账活动和资产转移集成在一个统一的账本上，其中，央行数字货币也发挥着重要的作用。国际清算银行指出，不同国家的央行数字货币可以连接起来，以实现高效的跨境交易。这种代币化和区块链——让货币、资产和信息安全、自主地流动，而无需传统的银行或清算系统——可以重塑全球资本流动。

从历史上看，外国资产的获取途径一直受到资本管制、监管活动和低效跨境支付等障碍的限制。可交互性，以及诸如股票、债券、大宗商品等全球性资产的全新交易平台，可以为个人投资者提供获取它们的途径——无论他们身在何处。去中心化金融（DeFi）平台可以通过点对点交易放大这些好处，绕过银行和经纪商等中介机构。因此，代币化可能会扩大金融一体化，带来种种优势和众所周知的挑战。

货币与金融稳定

这样的系统可能意味着不同货币的可替代性增加，因而会引发更多的竞争，导致货币网络之间投资组合的巨大变化。在这个更大的国际舞台上，规模收益递增将发挥作用，推动单一记账单位的各种因素同样如此；当前占据主导地位的美元处在领先地位。但支付数据的战略价值和不同辖区对支付系统主权的渴望，都可能会助长碎片化，甚至会限制某些货币的使用。未来可能会出现可编程的资本管制和对钱包的细致限制，之后则可能出现一个更加多极化的国际货币体系。如果若干私人发行人取得市场份额，且代币化平台大量增加，那么多个互联网络的共存甚至可能会导致货币金融体系的分裂。但这样的世界本质上是脆弱的。历史告诉我们，私人部门的资金并不稳定，这源于所有那些与信誉缺失相关的传统原因。当私人部门的资金没有得到良好的监管，且没有得到可以征收税款和强制履行合同的主权的支持时，其往往会导致挤兑。当一国的制度——特别是财政制度——的信誉受到质疑时，主权货币本身可能会失去稳定。国际政策合作和监管对于防止过度的碎片化和金融脆弱性至关重要。

完整性特权

如果数据完整性的丧失也会导致信誉的丧失，那么这个新的世界将面临更大的稳定风险。美国商务部的国家标准与技术研究院在2016年警告称，量子计算机可能很快就能解决传统计算机难以处理的问题，并且正如布佐（Fusa，2023年）所强调的那样，其将有能力破解目前使用的许多公钥密码系统。这个问题往往被忽视了。后量子密码学的发展正在取得进展，它可以针对量子计算机和经典计算机进行安全保护，并可与现有通信协议和网络实现互操作；但考虑到计算机性能竞争，结果尚不确定。因此，最易受到黑客攻击且失去完整性的货币网络将出现大规模的信任危机和资金外流，这可能会引发金融危机。在这样一个世界中，黑客攻击面最小的货币网络应能获得溢价、降低融资成本——可以称为“完整性特权”。

总而言之，技术将对国际货币金融体系产生深远的影响，但其很难预测：它将受到不可预见的创新活动、监管政策和游说团体的影响。重大金融稳定风险很可能发生，其中包括汇率波动加剧，许多经济体的公共财政受到威胁，以及货币网络之间的竞争。这可能导致大规模的财富转移，从而改变监管的政治经济学。因此，国际政策合作至关重要。最后，新技术可能会重新确立国际货币的主导地位，并导致完整性特权的出现。《

文章和其他材料中所表达的观点均为作者个人观点，不一定反映IMF的政策。